97年通貨危機の再来か？（1）

センセーショナルなタイトルですが、あまり期待しないで下さい（笑）。リクエストをもらっていたテーマについて、整理するだけですから。

nicolloさんからこのテーマについてリクエストをもらったときはＮＺＤなどが安くなっており、「すわ、97年通貨危機の再来か？」ということでした。それ以降はどちらかといえばドル安が進み、総じてアジア通貨が高いようです。

それでこれからどうなるかですが、私としては「日米金利および通貨次第」と答えます。ただし97-98年のように世界的なcontagion（伝染）になるかと言えば、そこまでレバレッジが溜まっているとは思えません。個人的には中国や韓国の株価・通貨を尋常ではない興味を持って観察しておりますが、それはさておき、まずは基本的な動きをおさらいしましょう。

97-98年の通貨危機を引き起こした原因は、

1. 新興国の小さな経済に大きなビジネス資金（主にドル建て）が流れ込んだ。株価と通貨の上昇を好感して投機的な資金も入ってきた。
2. しかし時間が経つと、投資に見合った収益が上げられないことが明らかになった。クルーグマン教授風に言うと「インプットに見合ったアウトプットがあげられない」ということ。そういった現実に直面し、資本逃避が始まった。株価と通貨が同時に急落した。
3. そのとき「円調達・外貨運用」いわゆるグローバルキャリートレードが一説には70兆円ほど行われていた。それが一気にアンワインド（巻き戻し）されたことから急激な円高がもたらされた。
4. 多くの途上国はドル建ての借金をしていたため、自国通貨が（主に対ドルで）下落した後には債務の価値が上昇していた。そのためバランスシートが毀損し、投資と消費が落ち込んだ。資産が縮小して負債が膨らみ、債務超過になったということ。

ごく簡単に言うと、こういった経緯でした。

で、私は新興市場の株価や通貨を予測する時に何に注目するかというと、「米金利・ドル相場」「円金利・円相場」です。ユーロ圏通貨も注目しないことはないのですが、感覚があまりないので日米をよく見ています。簡単に言えば、「新興市場は、先進国の都合で大きく振り回される末端である」という理解ですね。

まず米金利や円金利が安いときは、そういったエマージングマーケットへの投資は盛んになります。ドルや円で調達して新興市場で運用すれば、ＲＯＥが高くなっておいしいんですよ。

それが続くと、今度は投機資金が入ってきます。すると新興市場の株価と通貨が同時に上がり、いわゆるダブルプレイでウハウハ儲かります。そうなると証券会社や新聞社が喜んで、新興市場ブームを作ります。カモになりやすい投資家が参入するのはこのタイミングです。

しかしドル金利や円金利が高くなってくると、感覚の鋭い投資家は「そんなにリスクを取らなくても、安全な先進国で運用すればいいじゃないの」と考えて、新興市場のポジションをクローズします。私の経験だと、以下のような感覚があります。

「先進国の長期金利上昇は新興国の株価（ビジネスの価値）の魅力を減らし、短期金利上昇は投機資金の流入を鈍らせる」

で、投資家は先進国（主に日米欧）に回帰するわけですが、そのときに新興国にどれぐらいのショックが起こるかは「それまでにどれだけレバレッジが膨らんでいたか」によります。97-98年のように「円調達・外貨運用」のポジションがパンパンに膨らんでいれば、統計学上ありえないような円高がやってきます。

では、現在はどのような状態なのでしょうか？（続く）